民營(yíng)企業(yè)是否應(yīng)該引入風(fēng)投？引進(jìn)風(fēng)投究竟是“引狼入室”還是找到了好幫手？風(fēng)投是否應(yīng)該投資企業(yè)？投資企業(yè)究竟是能夠獲得超額利潤(rùn)還是作了“接盤俠”？企業(yè)與風(fēng)投之間因?yàn)樾畔⒉粚?duì)稱而產(chǎn)生的矛盾與風(fēng)險(xiǎn)，永遠(yuǎn)都不會(huì)消亡；企業(yè)在實(shí)體經(jīng)營(yíng)過程中所面對(duì)的市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)與未知因素，也不會(huì)因一紙“對(duì)賭”協(xié)議而化解。本文通過對(duì)企業(yè)風(fēng)投融資“對(duì)賭”失敗的案例分析，揭示包括法律風(fēng)險(xiǎn)在內(nèi)的融資對(duì)賭風(fēng)險(xiǎn)，以饗讀者。
一、陳曉與摩根士丹利及鼎輝對(duì)賭輸?shù)粲罉冯娖?/font> 2004年家電連鎖市場(chǎng)“市場(chǎng)份額第一位、盈利能力第二位”的競(jìng)爭(zhēng)格局下，跑馬圈地的能力取決于各自的財(cái)力。相比而言，國(guó)美與蘇寧先后在港股及A股實(shí)現(xiàn)上市，打通了資本市場(chǎng)的融資渠道，因而有力支持了各自的市場(chǎng)擴(kuò)張。 而未實(shí)現(xiàn)上市的永樂電器在資金供給上則困難多了，為了配合自己的市場(chǎng)擴(kuò)張，陳曉轉(zhuǎn)而開始尋求私募股權(quán)基金(PE)的支持。經(jīng)過大半年的洽談，永樂電器最終于2005年1月獲得摩根士丹利及鼎暉的5000萬美元聯(lián)合投資。其中，摩根士丹利投資4300萬美元，占股23.53%;鼎暉投資700萬美元，占股3.83%。 正是這次融資，讓陳曉與包括摩根士丹利及鼎暉在內(nèi)的資本方簽下了一紙“對(duì)賭協(xié)議”，規(guī)定了永樂電器2007年凈利潤(rùn)的實(shí)現(xiàn)目標(biāo)，陳曉方面則需要根據(jù)實(shí)現(xiàn)情況向資本方出讓股權(quán)或者獲得股權(quán)。 陳曉要想在這場(chǎng)賭局中不賠股權(quán)，意味著他2007年至少要完成6.75億元的凈利潤(rùn)指標(biāo)。問題是，摩根士丹利設(shè)立的利潤(rùn)指標(biāo)是否合理?永樂電器2002年至2004年的凈利潤(rùn)分別為2820萬元、1.48億元和2.12億元，顯然這個(gè)盈利水平與6.75億元的目標(biāo)還差得太遠(yuǎn)。而摩根士丹利的理由是，永樂電器過去幾年的凈利潤(rùn)增長(zhǎng)一直保持在50%以上的速度，按照這樣的速度計(jì)算，2007年實(shí)現(xiàn)6.75億元的目標(biāo)不存在太大的困難。 獲得融資之后的陳曉，明顯加快了在全國(guó)擴(kuò)張的步伐。一方面強(qiáng)勢(shì)擴(kuò)張自營(yíng)連鎖店，另一方面大肆收購?fù)小?005年5月至7月之間，永樂迅速收購了河南通利、廈門燦坤、廈門思文等地域性家電連鎖品牌。 2005年10月14日，永樂電器登陸香港聯(lián)交所完成IPO，融資超過10億港元。 但是，在企業(yè)上市的表面光鮮背后，陳曉開始明顯感覺到經(jīng)營(yíng)寒流的到來，其跨地域擴(kuò)張的困局開始初現(xiàn)端倪。上市一個(gè)月之后，永樂電器無奈對(duì)外承認(rèn)“外地發(fā)展不順”的事實(shí)。其2005年全年凈利雖然由2004年的2.12億元大幅增加至3.21億元，但是其單位面積銷售額卻下降了2.8%、毛利率下降了0.6%。 2006年4月24日，永樂公告披露“預(yù)計(jì)上半年的利潤(rùn)低于去年同期”。此消息發(fā)布之后，永樂電器的股價(jià)毫無懸念地連續(xù)下挫。永樂的投資人摩根士丹利，也在此期間立刻減持了手中50%的永樂股票。 此時(shí)牽動(dòng)陳曉神經(jīng)的，或許已不再是股價(jià)的下挫以及摩根士丹利的套現(xiàn)，而是一年前簽下的那紙對(duì)賭協(xié)議。按照永樂電器披露的業(yè)績(jī)預(yù)警，2006年的全年業(yè)績(jī)很可能低于2005年的3.21億元，那么2007年要實(shí)現(xiàn)6.75億元凈利潤(rùn)的希望就會(huì)變得非常渺茫，這就意味著陳曉要賠3%~6%的企業(yè)股權(quán)給摩根士丹利。 有沒有什么方法可以快速增加企業(yè)的盈利？這個(gè)問題，陳曉從2006年年初開始就一直在琢磨。 2006年7月25日，國(guó)美與永樂正式對(duì)外公布了兩家合并的方案：國(guó)美電器通過“現(xiàn)金+股票”的方式，以52.68億港元的代價(jià)全資收購永樂電器，收購?fù)瓿芍�，原永樂的股東全部轉(zhuǎn)變成國(guó)美的股東，而永樂則成為國(guó)美的全資子公司并從香港聯(lián)交所退市。 2006年8月14日，永樂電器公布了該年的半年報(bào)，上半年永樂最終獲利1501.8萬元，相比2005年同期凈利潤(rùn)1.4億元，跌幅高達(dá)89%�！� 隨著永樂90%以上的股東接受國(guó)美的要約收購，永樂電器退市已成定局，永樂方面承諾的以永樂電器(HK0503)股票與大中進(jìn)行資本層面股權(quán)置換已無法兌現(xiàn)，永樂接受國(guó)美要約收購直接構(gòu)成對(duì)大中的違約，最終導(dǎo)致雙方合作中止。 2006年11月，陳曉低調(diào)出任國(guó)美電器總裁。雖然他在國(guó)美擁有少量股權(quán)(不足4%)，但顯然已經(jīng)不再是當(dāng)年永樂時(shí)代一言九鼎的大股東了，而更像是黃光裕所聘請(qǐng)的職業(yè)經(jīng)理人。 二、太子奶李途純對(duì)賭英聯(lián)、摩根士丹利、高盛輸?shù)籼幽?/font> 太子奶曾于1997年底以88888888元奪得中央電視臺(tái)日用消費(fèi)品的標(biāo)王。據(jù)傳言，該公司董事長(zhǎng)李途鈍在奪得標(biāo)王時(shí)，身上所剩無幾。無疑，太子奶曾經(jīng)想通過一舉奪得標(biāo)王大賺一筆。但事與愿違，在奶制品同行業(yè)來比較的話，在價(jià)格、質(zhì)量、性能各方面指標(biāo)并不輸陣、付出巨額廣告費(fèi)用的太子奶只能在市場(chǎng)中分得極小的一塊蛋糕。 太子奶為實(shí)現(xiàn)上市計(jì)劃，于2006年引入英聯(lián)、高盛、摩根士丹利等三大投行“對(duì)賭”，借款7300萬美元給李途純，之后又介紹花旗集團(tuán)、新加坡星展銀行等6家國(guó)際銀行，為太子奶提供了5億元人民幣的無抵押、無擔(dān)保、低息3年期信用貸款。 根據(jù)這份對(duì)賭協(xié)議，在收到7300萬美元注資后的前3年，如果太子奶集團(tuán)業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)超過50%，就可調(diào)整(降低)對(duì)方股權(quán);如完不成30%的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)，李途純將會(huì)失去控股權(quán)。彼時(shí)太子奶實(shí)現(xiàn)連續(xù)10年的復(fù)合增長(zhǎng)率超過100%，給了李途純很大的底氣。 借助這些資金，李途純開始瘋狂擴(kuò)張。2008年，由于高速擴(kuò)張，太子奶被曝資金鏈斷裂。 2008年8月，太子奶集團(tuán)開始陸續(xù)被曝資金鏈斷裂，隨后陷入了嚴(yán)重的債務(wù)危機(jī)。三大投行以再注資4.5億元的承諾讓李途純交出所持的61.6%股權(quán)。2009年1月湖南株洲政府注資1億元，由高科奶業(yè)托管太子奶，并從三大投行手中要回61.6%股權(quán)，交回李途純，并抵押給高科奶業(yè)代為行權(quán)。然而，這些舉措并未救活負(fù)債累累的太子奶。根據(jù)德勤審計(jì)的結(jié)果顯示，集團(tuán)負(fù)債高達(dá)26億元左右。 在資金鏈趨于斷裂，銷售業(yè)績(jī)急劇下降的雙重壓力下，李途純簽訂的那份“對(duì)賭協(xié)議”被迫提前履行，他不得不將自己持有的股權(quán)全部出讓。 三、張?zhí)m對(duì)賭鼎輝輸?shù)羟谓?/font> 2000年，擁有10年餐飲經(jīng)驗(yàn)與資金積累的“海歸”張?zhí)m，在北京國(guó)貿(mào)開辦了第一家俏江南餐廳，從此迎來了屬于她和俏江南的一個(gè)時(shí)代。從2000年到2010年，10年間,俏江南通過不斷創(chuàng)新的菜品和高端餐飲的定位,在中國(guó)餐飲市場(chǎng)上贏得了一席之地。其業(yè)務(wù)也逐步向多元化發(fā)展，衍生出包括蘭會(huì)所在內(nèi)的多個(gè)業(yè)態(tài)。 公開資料顯示，俏江南在2000年創(chuàng)建之初即已實(shí)現(xiàn)盈利，連續(xù)8年盈利之后，2007年，其銷售額達(dá)10億元左右。2009年，張?zhí)m首次榮登胡潤(rùn)餐飲富豪榜第三名，財(cái)富估值為25億元。 2008年9月30日，俏江南與鼎暉創(chuàng)投簽署增資協(xié)議，鼎暉創(chuàng)投注資約合2億元人民幣，占有俏江南10.526%的股權(quán)。 而俏江南與鼎暉創(chuàng)投簽署的投資條款也有所謂的“對(duì)賭協(xié)議”：如果非鼎暉方面原因，造成俏江南無法在2012年底上市，則鼎暉有權(quán)以回購方式退出俏江南。2012年底是當(dāng)初雙方約定上市的最后期限。也有說法稱，俏江南如果無法在2012年年底上市，另一種結(jié)果是張?zhí)m將面臨失去控制權(quán)的風(fēng)險(xiǎn)。 2011年3月，俏江南向證監(jiān)會(huì)發(fā)行部提交了上市申請(qǐng)，但在隨后的數(shù)月內(nèi)，俏江南未能收到相關(guān)政府部門的書面反饋意見。 在2012年中國(guó)傳統(tǒng)春節(jié)即將到來之時(shí)，證監(jiān)會(huì)披露IPO申請(qǐng)終止審查名單，俏江南赫然在列。至此，俏江南的A股上市之路中止。張?zhí)m被迫轉(zhuǎn)戰(zhàn)港股。2006年，商務(wù)部、證監(jiān)會(huì)、外管局等六部門聯(lián)合發(fā)布《關(guān)于外國(guó)投資者并購境內(nèi)企業(yè)的規(guī)定》(簡(jiǎn)稱“10號(hào)文”)，其中第11條規(guī)定：“境內(nèi)公司、企業(yè)或自然人以其在境內(nèi)合法設(shè)立或控制的公司名義并購與其有關(guān)的境內(nèi)公司，應(yīng)報(bào)商務(wù)部審批。當(dāng)事人不得以外商投資企業(yè)境內(nèi)投資或其它方式，規(guī)避前述要求�！� 從2013年年初開始，俏江南的經(jīng)營(yíng)狀況陷入泥潭，多家門店由幾年前的常年盈利轉(zhuǎn)變?yōu)樵略绿潛p。對(duì)于俏江南未能在港IPO，外界有推測(cè)稱,當(dāng)時(shí)俏江南已經(jīng)身陷財(cái)務(wù)泥潭,難以自拔。 2014年4月，CVC宣布正式入主俏江南，成為最大股東。CVC并未披露收購價(jià)格和股比，不過外界傳其持有俏江南82.7%的股權(quán)，其中張?zhí)m出售的69%股權(quán)，作價(jià)3億美元。 2015年7月14日，一則關(guān)于張?zhí)m被“踢出”俏江南董事會(huì)的消息再次引發(fā)廣泛關(guān)注。隨后俏江南發(fā)布聲明，稱“保華有限公司(保華)代表已于2015年6月被委任成為俏江南集團(tuán)董事會(huì)成員。CVC的委派代表和張?zhí)m不再擔(dān)任俏江南董事會(huì)成員,且不再處理或參與俏江南的任何事務(wù)”。 7月17日，張?zhí)m委托律師發(fā)表聲明，全面否認(rèn)“出局”說法。聲明稱，商務(wù)部反壟斷局于2013年11月批準(zhǔn)隸屬于CVC的甜蜜生活集團(tuán)與俏江南收購案，收購?fù)瓿芍�，CVC取得了俏江南82.7%的股權(quán)。而張?zhí)m已于2013年底辭去了俏江南相關(guān)公司的董事和法人等職務(wù)，因此，不存在張?zhí)m2015年7月14日退出俏江南董事會(huì)的情況。 張?zhí)m最終失去俏江南控制權(quán)。 四、吳長(zhǎng)江引入軟銀賽富和施耐德后被逼出雷士照明 1998年底，吳長(zhǎng)江出資45萬元，他的另外兩位同學(xué)杜剛與胡永宏各出資27.5萬元，以100萬元的注冊(cè)資本在惠州創(chuàng)立了雷士照明。從股權(quán)結(jié)構(gòu)看，吳長(zhǎng)江是占比45%的單一大股東，而相對(duì)兩位同學(xué)的合計(jì)持股，他又是小股東。隨著企業(yè)的做大，自2002年起“事情正在起變化”，股東之間的分歧開始悄然孕育，裂痕隨即產(chǎn)生。 2005年，隨著雷士的銷售渠道改革，三位股東的矛盾全面爆發(fā)，其他兩位股東激烈反對(duì)吳長(zhǎng)江的改革方案。結(jié)果是吳長(zhǎng)江支付給兩位股東個(gè)八千萬，兩位股東退出雷士照明。但是雷士賬上并沒有足夠支付股東款的現(xiàn)金。最終達(dá)成的折中方案是，兩位股東先各拿5000萬，剩余款項(xiàng)半年內(nèi)付清。在兌現(xiàn)了一個(gè)億的股東款之后，雷士賬上幾乎變成“空殼”，雷士照明極度缺錢。 2006年8月，在毛區(qū)健麗的牽線搭橋下，軟銀賽富正式?jīng)Q定投資雷士。8月14日，軟銀賽富投入的2200萬美元到賬，占雷士股權(quán)比例35.71%。 兩年之后的2008年8月，雷士照明為了增強(qiáng)其制造節(jié)能燈的能力，以現(xiàn)金+股票的方式收購了世通投資有限公司(其旗下的三友、江山菲普斯及漳浦菲普斯專事節(jié)能燈燈管及相關(guān)產(chǎn)品的制造)，其中現(xiàn)金部分須支付4900余萬美元。 當(dāng)時(shí)雷士并沒有足夠的現(xiàn)金來支付這筆收購款，賬上現(xiàn)金及存款僅有3000萬美元。為了完成此次收購，雷士照明不得不再次尋求私募融資。在該次融資中，高盛與軟銀賽富聯(lián)合向雷士照明投入4656萬美元，其中高盛出資3656萬美元、軟銀賽富出資1000萬美元。 此次融資，吳長(zhǎng)江的持股比例因稀釋而失去了第一大股東地位，持股34.4%;而賽富則因先后兩次投資，持股比例超越吳長(zhǎng)江達(dá)到36.05%，成為第一大股東;高盛以11.02%的持股比例成為第三大股東。 2010年5月20日，雷士照明登陸港交所，發(fā)行6.94億股新股(占發(fā)行后總股本的23.85%)，發(fā)行價(jià)2.1港元/股，募資14.57億港元。 2011年7月21日，雷士引進(jìn)法國(guó)施耐德電氣作為策略性股東，由軟銀賽富、高盛聯(lián)合吳長(zhǎng)江等六大股東，以4.42港元/股(較當(dāng)日收盤價(jià)溢價(jià)11.9%)的價(jià)格，共同向施耐德轉(zhuǎn)讓2.88億股股票。施耐德耗資12.75億港元，股份占比9.22%，因此而成為雷士照明第三大股東。 從雷士照明的股權(quán)結(jié)構(gòu)來看，創(chuàng)始人吳長(zhǎng)江早已失去第一大股東地位，而軟銀賽富在雷士上市以前就儼然已是相對(duì)控股的第一大股東。而失去第一大股東地位的吳長(zhǎng)江，并未意識(shí)到自己面臨局勢(shì)的危險(xiǎn)性。吳長(zhǎng)江非但不擔(dān)心自己的控制權(quán)旁落，反而在上市以后還大幅減持股票，直到轉(zhuǎn)讓部分股權(quán)給施耐德之后，吳長(zhǎng)江(包括其個(gè)人及通過全資公司NVC合計(jì))的持股比例下降到了17.15%的最低點(diǎn)。而賽富則還擁有18.48%的持股比例。 當(dāng)財(cái)務(wù)投資人股東引薦大鱷型的產(chǎn)業(yè)投資人進(jìn)入企業(yè)時(shí)，其中暗含的含義已經(jīng)相當(dāng)清晰了。以黑石、凱雷、KKR等為代表的PE機(jī)構(gòu)，專門獵食性地入股一些價(jià)值被低估或者暫時(shí)陷入困境的企業(yè)，經(jīng)過一番整合之后再將企業(yè)打包或者分拆出售給產(chǎn)業(yè)大鱷，而PE投資人則借此一進(jìn)一出獲得超額暴利。華爾街著名的記實(shí)商戰(zhàn)圖書《門口的野蠻人》，已經(jīng)將此種情形描述得精彩紛呈。 2012年5月25日，吳長(zhǎng)江被毫無征兆地“因個(gè)人原因”而辭去了雷士照明一切職務(wù)，而接替他出任董事長(zhǎng)的則是軟銀賽富的閻焱，接替他出任CEO的則是來自于施耐德并在施耐德工作了16年的張開鵬。而據(jù)雷士?jī)?nèi)部人士透露，張開鵬與閻焱是南京航空航天大學(xué)的校友。 五、“真功夫”蔡達(dá)標(biāo)引入中山聯(lián)動(dòng)和今日資本后身陷囹圄 1994年，潘宇海和蔡達(dá)標(biāo)在東莞長(zhǎng)安鎮(zhèn)開了一間“168蒸品店”，后來逐漸走向全國(guó)連鎖，并于1997年更名為“雙種子”，最終更名為“真功夫”。真功夫的股權(quán)結(jié)構(gòu)非常簡(jiǎn)單，潘宇海占50%，蔡達(dá)標(biāo)及其妻潘敏峰(潘宇海之姐)各占25%。2006年9月，蔡達(dá)標(biāo)和潘敏峰協(xié)議離婚，潘敏峰放棄了自己的25%的股權(quán)換得子女的撫養(yǎng)權(quán)，這樣潘宇海與蔡達(dá)標(biāo)兩人的股權(quán)也由此變成了50:50。 2007年蔡達(dá)標(biāo)主導(dǎo)“真功夫”引入了兩家風(fēng)險(xiǎn)投資基金：內(nèi)資的中山聯(lián)動(dòng)和外資的今日資本，共注入資金3億元，各占3%的股份。這樣，融資之后，“真功夫”的股權(quán)結(jié)構(gòu)變成：蔡、潘各占47%，VC各占3%，董事會(huì)共5席，構(gòu)成為蔡達(dá)標(biāo)、潘宇海、潘敏峰以及VC的派出董事各1名。 引入風(fēng)險(xiǎn)投資之后，公司要謀求上市，那么打造一個(gè)現(xiàn)代化公司管理和治理結(jié)構(gòu)的企業(yè)是當(dāng)務(wù)之急。但蔡達(dá)標(biāo)在建立現(xiàn)代企業(yè)制度的努力觸及另一股東潘宇海的利益，“真功夫”在蔡達(dá)標(biāo)的主持下,推行去“家族化”的內(nèi)部管理改革,以職業(yè)經(jīng)理人替代原來的部分家族管理人員,先后有大批老員工離去。公司還先后從麥當(dāng)勞、肯德基等餐飲企業(yè)共引進(jìn)約20名中高層管理人員,占據(jù)了公司多數(shù)的要職，基本上都是由蔡總授職授權(quán),潘宇海顯然已經(jīng)被架空。 雙方矛盾激化。2011年4月22日，廣州市公安機(jī)關(guān)證實(shí)蔡達(dá)標(biāo)等人涉嫌挪用資金、職務(wù)侵占等犯罪行為，并對(duì)蔡達(dá)標(biāo)等4名嫌疑人執(zhí)行逮捕。 蔡潘雙方對(duì)真功夫的混亂爭(zhēng)奪讓今日資本頂不住股東壓力，而選擇退出。2012年11月30日，今日資本將旗下今日資本投資—(香港)有限公司(下稱今日資本香港公司)所持有真功夫的3%股權(quán)悉數(shù)轉(zhuǎn)讓給潤(rùn)海有限公司。至此，真功夫股權(quán)又再次重回了蔡潘兩家對(duì)半開的局面。 三年之后，真功夫原總裁蔡達(dá)標(biāo)一案塵埃落定。根據(jù)廣州中院二審判決，蔡達(dá)標(biāo)構(gòu)成職務(wù)侵占罪和挪用資金罪被維持14年刑期。隨著蔡達(dá)標(biāo)刑事案件終審判決生效，蔡達(dá)標(biāo)所持有的41.74%真功夫股權(quán)已進(jìn)入司法拍賣程序，有傳言股權(quán)估值高達(dá)25億元。 六、冷杉投資、硅谷天堂等27家PE深陷山東瀚霖上市對(duì)賭 2008年，山東瀚霖成立，公司主要是以石油副產(chǎn)品輕蠟油為原料，利用微生物發(fā)酵法從事長(zhǎng)碳鏈二元酸系列產(chǎn)品及下游產(chǎn)品研發(fā)、生產(chǎn)及銷售的生物高新技術(shù)企業(yè)。長(zhǎng)碳鏈二元酸微生物發(fā)酵法的發(fā)明人、中國(guó)科學(xué)院陳遠(yuǎn)童教授被特聘為公司的首席科學(xué)家。 在2010年，山東瀚霖在《股權(quán)融資商務(wù)計(jì)劃書》中稱：公司計(jì)劃集資30億元人民幣，5年內(nèi)分三期完成6萬噸/年的長(zhǎng)鏈二元酸生產(chǎn)線。第一期工程為1萬噸/年，2009年10月份開始正式投產(chǎn)，當(dāng)年銷售收入5000萬元，實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)1700萬元。第二期工程2萬噸/年2009年11月正式開工建設(shè)，計(jì)劃2010年6月建成，成為世界最大的長(zhǎng)鏈二元酸生產(chǎn)基地。預(yù)計(jì)2010年實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)3億元。三期工程3萬噸/年建成后，總生產(chǎn)能力達(dá)到6萬噸/年，每年總產(chǎn)值將達(dá)到30億元以上，利潤(rùn)超過10億元。 山東瀚霖以2012年上市為對(duì)賭標(biāo)的，在2011年以“忽悠”方式引入了27家PE機(jī)構(gòu)投資14.08億資金突擊入股，其中包括知名PE機(jī)構(gòu)硅谷天堂、中興通訊旗下創(chuàng)投公司中興合創(chuàng)。 投資山東瀚霖的機(jī)構(gòu)和企業(yè)共為27家，投資金額高達(dá)1.76億元，機(jī)構(gòu)占股為28.95%。在這27家機(jī)構(gòu)和企業(yè)中，出資額最大的是5000萬元，投資方為煙臺(tái)市廣信投資發(fā)展有限責(zé)任公司。其次為青島銅城投資咨詢有限公司，投資額為1600萬。新疆東凡股權(quán)投資合伙企業(yè)和天津合信股權(quán)投資基金合伙企業(yè)出資緊隨其后。其中，包括知名PE機(jī)構(gòu)天津硅谷天堂合盈股權(quán)投資基金合伙企業(yè)(簡(jiǎn)稱“硅谷天堂”)、中興通訊旗下創(chuàng)投公司中興合創(chuàng)，分別認(rèn)購700萬出資額和500萬出資額，分別投資了5600萬元和4000萬元。其余的PE機(jī)構(gòu)出資額多在500萬元左右，投資額在4000萬左右。 除兩家機(jī)構(gòu)外，其余的都是在2011年突擊進(jìn)入山東瀚霖，而且多集中在2011年下半年。如此高密度地投資山東瀚霖的原因就是：彼時(shí)山東瀚霖準(zhǔn)備2012年上市，而簽訂的合同內(nèi)容對(duì)賭的就是2012年上市成功，否則回購股份。 2012年，山東瀚霖上市失敗，按照對(duì)賭協(xié)議，若在2012年在中國(guó)中小板或者創(chuàng)業(yè)板上市失敗，則曹務(wù)波要回購股份。但官司纏身的曹務(wù)波無力償還，于是2013年上半年，冷杉資本開始起訴曹務(wù)波。 2014年冷杉資本凍結(jié)了山東瀚霖的股權(quán)。 至此，27家PE退出無望，14億打了水漂。 七、“海富投資”訴“甘肅世恒”履行對(duì)賭條款最高法慘勝 2007年，蘇州工業(yè)園區(qū)海富投資有限公司(PE投資機(jī)構(gòu)，簡(jiǎn)稱海富投資)與甘肅世恒有色資源再利用有限公司(目標(biāo)公司，簡(jiǎn)稱甘肅世恒)、香港迪亞有限公司(甘肅世恒原唯一股東，簡(jiǎn)稱香港迪亞)、陸波(甘肅世恒的實(shí)際控制人)簽署增資協(xié)議，約定海富投資向甘肅世恒現(xiàn)金增資2000萬元人民幣。增資后，甘肅世恒變?yōu)橹型夂腺Y企業(yè)。 增資協(xié)議第7條第2款，即業(yè)績(jī)補(bǔ)償條款(媒體報(bào)道多用對(duì)賭條款來簡(jiǎn)稱本條內(nèi)容，筆者以為不妥。實(shí)際上，對(duì)賭條款包括業(yè)績(jī)補(bǔ)償、上市時(shí)間對(duì)賭、股權(quán)調(diào)整等多種方式，本條內(nèi)容只涉及業(yè)績(jī)補(bǔ)償，并未涉及其他對(duì)賭條款，因此不宜以對(duì)賭條款籠統(tǒng)地稱呼)約定：若甘肅世恒2008年凈利潤(rùn)完不成3000萬元人民幣，海富投資有權(quán)要求甘肅世恒補(bǔ)償，若甘肅世恒未能履行補(bǔ)償義務(wù)，海富投資有權(quán)要求香港迪亞補(bǔ)償，并約定了補(bǔ)償金額的計(jì)算方式。 海富投資于2007年11月2日依約向甘肅世恒繳存了出資款2000萬元人民幣，其中114萬余元認(rèn)繳新增注冊(cè)資本，1885萬余元計(jì)入資本公積金。 2008年2月29日，甘肅省商務(wù)廳批準(zhǔn)了增資協(xié)議、合營(yíng)合同和公司章程。隨后，甘肅世恒辦理了相應(yīng)的工商變更登記。 2008年，甘肅世恒凈利潤(rùn)不足3萬元人民幣，遠(yuǎn)未達(dá)到約定水平，由此觸發(fā)了增資協(xié)議中的業(yè)績(jī)補(bǔ)償條款。 1. 一審。經(jīng)協(xié)商無果后，2009年，海富投資將甘肅世恒、香港迪亞、陸波訴至蘭州市中級(jí)人民法院，要求支付協(xié)議補(bǔ)償款1998萬元人民幣。2010年，一審判決駁回海富投資的全部訴訟請(qǐng)求。 海富投資與甘肅世恒的對(duì)賭協(xié)議被判無效。 2. 二審。海富投資不服一審判決，向甘肅省高級(jí)人民法院上訴，請(qǐng)求撤銷一審判決，支持其訴訟請(qǐng)求。2011年，二審判決撤銷一審判決，甘肅世恒與香港迪亞共同返還海富投資1885萬元人民幣及利息。 海富投資與甘肅世恒的對(duì)賭協(xié)議被判無效。 3. 再審。甘肅世恒和香港迪亞不服，向最高人民法院申請(qǐng)?jiān)賹�，�?qǐng)求撤銷二審判決，維持一審判決。2012年，最高人民法院判決撤銷二審判決，香港迪亞向海富投資支付協(xié)議補(bǔ)償款1998萬元人民幣，駁回海富投資的其他訴訟請(qǐng)求。 海富投資與甘肅世恒的對(duì)賭協(xié)議被判部分無效。 從2008年出現(xiàn)對(duì)賭糾紛到2012年最高法院一錘定音，四年時(shí)間，海富投資不僅承擔(dān)著巨額的投資成本，而且背負(fù)著不知何時(shí)終結(jié)的訴訟時(shí)間成本，可以說海富投資在本次風(fēng)投中徹底失敗。 八、貝恩資本折戟國(guó)美18億入股5年后20億退出 貝恩資本是國(guó)際性私人股權(quán)投資基金，管理資金超過650億美元，涉及私人股權(quán)、風(fēng)險(xiǎn)投資資金、上市股權(quán)對(duì)沖基金和杠桿債務(wù)資產(chǎn)管理。 2008年11月17日，黃光裕和財(cái)務(wù)總監(jiān)周亞飛被相關(guān)部門帶走調(diào)查。緊接著，國(guó)美財(cái)務(wù)遭遇麻煩，資金鏈吃緊，且還面臨贖回一筆可轉(zhuǎn)換債券的壓力(國(guó)美此前在2007年5月發(fā)行過一筆46億元的可轉(zhuǎn)換債，持有人可于2010年5月要求國(guó)美贖回)。 同時(shí)，2008年正值全球金融危機(jī)，市場(chǎng)現(xiàn)金幾乎枯竭，國(guó)美電器內(nèi)外交困。截至2008年末，其應(yīng)付票據(jù)及銀行借貸已達(dá)86.57億元，而應(yīng)付賬款及應(yīng)付票據(jù)更是高達(dá)129億元。 2009年1月，陳曉臨危受命，接替黃光裕任國(guó)美董事局主席。 2009年4月，大股東黃光裕同意國(guó)美電器的債務(wù)重組方案。經(jīng)陳曉引薦，國(guó)美電器引入貝恩。據(jù)報(bào)道，當(dāng)時(shí)合作方案中隱含著“保證黃氏家族的控股地位”，并以“貝恩不會(huì)絕對(duì)控股國(guó)美”為前提。最終，貝恩在國(guó)美電器當(dāng)時(shí)32.36億港元的融資中認(rèn)購了總價(jià)18.04億港元的七年期可換股債券，國(guó)美電器才逐步走出危機(jī)恢復(fù)增長(zhǎng)。 2010年9月，在“黃陳大戰(zhàn)”的股東大會(huì)召開前夕，貝恩資本將所持有的18.04億港元國(guó)美電器可轉(zhuǎn)換債全部轉(zhuǎn)股，轉(zhuǎn)股價(jià)格為1.108港元/股，轉(zhuǎn)股股份為國(guó)美電器16.66億股，占股比例為9.98%的股權(quán)。轉(zhuǎn)股后貝恩成為僅次于黃光裕的第二大股東。 在貝恩資本進(jìn)入國(guó)美的三年里，國(guó)美電器一直受困于內(nèi)亂而頻繁改變策略。然而也就在這兩三年內(nèi)，整個(gè)家電連鎖產(chǎn)業(yè)的態(tài)勢(shì)已經(jīng)發(fā)生了翻天覆地的變化。 老對(duì)手蘇寧電器已經(jīng)在幾年間全面超越國(guó)美，而國(guó)美在電商上的猶豫不決又使其早已開展的電商業(yè)務(wù)一直業(yè)績(jī)平平。當(dāng)蘇寧易購在2011年銷售額達(dá)到59億元時(shí)，國(guó)美電器網(wǎng)上商城的銷售額僅有10億元。 2011年3月，陳曉辭去國(guó)美職務(wù)，由張大中接任國(guó)美電器董事會(huì)主席。不過，內(nèi)耗加電商崛起及市場(chǎng)低迷，令國(guó)美電器2012年虧損超7億元。 2015年1月22日晚，國(guó)美電器發(fā)布業(yè)績(jī)預(yù)告，2014年綜合毛利率預(yù)計(jì)將超過18%，凈利潤(rùn)將同比增長(zhǎng)約40%。按國(guó)美電器2013年凈利潤(rùn)8.9億元推算，預(yù)計(jì)其2014年凈利潤(rùn)將超12億元。 同在1月22日當(dāng)天，國(guó)美電器第二大股東貝恩，盡售其所持國(guó)美電器的9.2億股，以較收市價(jià)折讓2.5%-5.17%的條件套現(xiàn)約10.6億元。貝恩退出后，國(guó)美第二大股東不再是貝恩，變?yōu)樨惾R德，其持股比例由2014年1月底7.05%增至目前的7.73%。 公開數(shù)據(jù)顯示，貝恩此次悉售國(guó)美股權(quán)，加上去年7月的配售，兩次套現(xiàn)共約20億元。相比2009年貝恩以18.04億元認(rèn)購國(guó)美股份，持股5年半，其賬面僅賺了1.96億元，投資回報(bào)率約11%。 貝恩退出后，1月22日至1月24日，國(guó)美股價(jià)連跌三天。第四天企穩(wěn)回升。 綜上，風(fēng)險(xiǎn)投資作為財(cái)務(wù)投資人一般只關(guān)心企業(yè)能否提供超額資本回報(bào)，而不去考慮企業(yè)的健康長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展，當(dāng)然對(duì)企業(yè)控股權(quán)也無太大興趣。但財(cái)務(wù)投資人一旦與產(chǎn)業(yè)投資人合作，企業(yè)家只有認(rèn)命交出企業(yè)控制權(quán)的選擇了。 總體上說，我國(guó)的民營(yíng)企業(yè)在面對(duì)風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)時(shí)，由于相關(guān)融資與法律經(jīng)驗(yàn)不足，常常處于任人宰割的弱勢(shì)地位。民營(yíng)企業(yè)只有借助外力財(cái)務(wù)顧問與法律顧問，才能有效對(duì)抗風(fēng)投機(jī)構(gòu)，不至于在融資談判與操作過中處處受制于人，最終難以圓滿。 |
